華創證券4月19日發布萬華化學研究報告,報告摘要如下:
事 項:
公司發布2017 年一季報:營業收入110.07 億元,同比+107.70%;歸母凈利潤21.95 億元,同比+394.78%;EPS 0.96。
主要觀點
1. MDI 價格扶搖直上,一季報大幅增長
公司營收大幅增長的主要原因是石化項目投產帶來的新增量(石化項目16年下半年滿產,全年同比15 年增加65.7 億元營收),業績大幅增長一方面來自石化項目的新增量,更主要的原因是17 年Q1 MDI 價格迎來新一輪的拉升。
從綜合毛利率看,2017 年Q1 為39.23%,同比大幅提升12.23%,環比提升5.94%,正如我們此前年報點評里提到的,石化業務的投產放量拉低了公司的綜合毛利率中樞。實際上,MDI 毛利率的提升更加顯著。
從三費看,由于MDI 價格的持續大幅拉升,17 年Q1 萬華的期間費用率進一步下降,僅為8.22%,同比大幅下降5.64%,環比下降2.1%。
2. MDI 價格持續拉升,萬華業績持續高兌現基礎扎實
16 年12 月以來,裝置問題和輪流檢修使行業持續低負荷運行,低庫存效應顯現,而萬華受煙臺60 萬噸MDI 裝置剛重啟后的運行不穩和寧波40萬噸MDI 裝置檢修的影響,產品供不應求(萬華聚氨酯業務17 年Q1 產銷缺口達到5.2 萬噸)。受此影響,MDI 價格開啟新一輪漲價,聚合MDI和純MDI 價格一度達到2.7 萬元/噸和3.5 萬元/噸,根據我們估算,17 年Q1 MDI 均價和均價差分別達到2.6 萬元/噸和1.8 萬元/噸,環比增長5400元/噸和4100 元/噸(價格上漲1000 元/噸對應業績彈性為7.26 億元(以72%開工率))。
3. 行業裝置或將再迎檢修潮,二季度MDI 價格有望維持高位震蕩2 月底,由于原料供應問題停產的重慶巴斯夫40 萬噸MDI 裝置已于4 月初復產,但是仍維持在低開工率。此外,5 月份仍有較多裝置等待檢修,v包括寧波萬華80 萬噸MDI 裝置(產業里的說法),上海科思創50 萬噸MDI 裝置,以及上海聯恒的24 萬噸MDI 裝置等(行業總產能也僅約310萬噸)。雖然需求走弱,但是供給大幅縮量,17 年Q2 MDI 價格有望維持高位震蕩。
4. 定增項目完成,公司發展新階段不斷推進
總金額25 億元的定增(PC 等項目)已完成,定增價21.55 元。隨著公司2001 年初上市后,16 年以來第一次定增的完成,公司其他新項目建設和發展規劃也有望加速推進。
5. 盈利預測與投資評級
我們預計公司2017-2018 年歸母凈利潤分別為64、74、83 億元,EPS 2.82、3.23、3.65 元,對應PE 僅10X、9X、8X。供需匹配將使公司MDI 主業無論短期還中長期均有望維持較高盈利水平,石化項目業績持續超預期,新材料業務明年也有望不斷涌現新的看點。公司是化工全行業強者恒強的典型代表,業績持續高兌現,維持強烈推薦評級。
風險提示。
MDI 價格回落,石化項目盈利回落。
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